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为什么2009-2012是A股 IPO 难得的市场化时期

当前科创板推进工作如火如荼，试行注册制、定价市场化、前五日不设涨跌停限制等制度创新更是引人遐想。虽然主板、中小板和创业板不曾有过注册制的体验，但曾经的 A 股却是经历过一次次新股发行市场化的尝试；这些尝试现在看来肯定算不上成功，不过其中的很多印记我们认为或多或少还会出现在科创板上。A 股从 1989年开始探索至今，新股发行为市场化的时期当属 2009-2012 年期间。

早期的审批制内含的计划经济色彩无需赘言；虽然证监会在 2000 年尝试市场化定价，但采取的荷兰式拍卖方式(出价高者获配售额度)造成首发市盈率过高，因此很快被放弃而重新采用限定发行市盈率方式指导新股发行价(当时限定默认 20xPE)；2004 修订的《证券法》取消新股发行须经监管部门核准要求，并且 2005 年初开始实施询价制，但在 2009 年之前，证监会为限制新股发行价过高仍对发行价进行窗口指导(上限逐步提升到 30xPE)；

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直到 2009 年 6 月证监会发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》，证监会才真正将新股定价权交给市场；但随着 2012 年A 股的持续下跌，证监会要求新股发行价“不得超过行业平均市盈率 25%”；虽在2013 年年底取消了“不得超过行业平均市盈率 25%”要求，但到 2014 年定价管制再度出现，从此开启了大家熟悉的 23xPE 的窗口指导上限。

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纵观来看，只有在 2009 年 6 月-2012 年 10 月期间证监会没有对新股发行定价进行干预，这三年也是 A 股至今首发市盈率中位数高的时期，因此是我们去观察 A 股市场新股发行市场化的窗口期。此外在 2014 年之前，新股上市首日也没有涨跌停的限制，这点也类似于当前科创板的机制，所以观察这段时间新股发行上市的情况，会给我们面对科创板很好的经验启示。

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